SAFE, convertibili e SFP: come raccogliere capitale nella startup italiana

Nei primi round di una startup il problema è sempre lo stesso: servono soldi subito, ma dare un valore alla società è prematuro. Negli Stati Uniti la risposta standard è il SAFE. In Italia lo si sente citare in ogni pitch, ma come strumento giuridico non esiste: va ricostruito con gli istituti del nostro diritto societario.

Che cos’è il SAFE e perché piace

Il SAFE (Simple Agreement for Future Equity) è un contratto standard introdotto nel 2013 dall’acceleratore americano Y Combinator. L’investitore versa oggi una somma e riceve il diritto a ottenere partecipazioni in futuro, quando si verifica un evento: tipicamente il primo round «prezzato», la vendita della società o la quotazione. Non è un prestito: non ci sono interessi né una scadenza di rimborso. Non è nemmeno equity immediata: finché non converte, l’investitore non è socio.

Il suo successo dipende da tre fattori: rinvia la discussione sulla valutazione al momento in cui ci saranno più dati, ha un testo standard che riduce i costi legali, e consente di raccogliere da più investitori in momenti diversi senza convocare ogni volta un aumento di capitale.

Perché in Italia non si può copiare

Nel diritto italiano non esiste un contratto tipico che faccia nascere quote o azioni future senza passare dagli organi sociali. Le partecipazioni nascono solo da una delibera di aumento di capitale, adottata dai soci o dagli amministratori su delega, con le forme previste dal codice civile. In più, il codice disciplina le obbligazioni convertibili solo per la spa (art. 2420-bis c.c.), mentre la gran parte delle startup è una srl. Il risultato è che il «SAFE all’italiana» è un nome commerciale: dietro ci sono strumenti diversi, scelti in base alla forma della società e a ciò che le parti vogliono ottenere.

Gli equivalenti italiani

Il finanziamento convertibile. È il modello più vicino alla convertible note americana: l’investitore presta una somma alla società e, al verificarsi dell’evento, il credito viene utilizzato per sottoscrivere un aumento di capitale. Perché la conversione non dipenda dalla buona volontà futura dei soci, l’aumento a servizio della conversione si delibera subito, con termine di sottoscrizione lungo, oppure si attribuisce agli amministratori la delega ad aumentare il capitale (art. 2481 c.c. per la srl, art. 2443 c.c. per la spa). Essendo un debito, può prevedere interessi e un rimborso se la conversione non avviene.

Il versamento in conto futuro aumento di capitale. L’investitore versa una somma destinata a essere imputata a capitale in un aumento futuro. È la forma più vicina allo spirito del SAFE, ma la qualificazione dipende dalle clausole: se il versamento è definitivo e confluisce in una riserva di patrimonio netto, è un apporto di capitale di rischio; se è previsto che venga restituito quando l’aumento non si fa, va trattato come un debito della società. È la differenza che decide bilancio, fisco e posizione dell’investitore in caso di crisi.

Gli strumenti finanziari partecipativi. Nella spa l’art. 2346, sesto comma, c.c. consente di emettere strumenti forniti di diritti patrimoniali o anche amministrativi, escluso il voto in assemblea generale. Per le startup innovative in forma di srl, l’art. 26, comma 7, del D.L. 179/2012 permette di prevederli nell’atto costitutivo, «a seguito dell’apporto da parte dei soci o di terzi anche di opera o servizi», con diritti patrimoniali o anche amministrativi, escluso il voto nelle decisioni dei soci. Possono incorporare un diritto di conversione e sono utili anche per remunerare chi apporta lavoro o servizi (ne parliamo in stock option e work for equity nelle startup).

Lo stesso D.L. 179/2012, dopo la riforma della L. 193/2024, cita espressamente il finanziamento destinato alla conversione tra i modi con cui una startup può costituire una riserva patrimoniale superiore a 50.000 euro da investitori qualificati, uno dei requisiti per restare nella sezione speciale oltre il terzo anno (i requisiti dello status).

Le clausole che contano

Qualunque strumento si scelga, il valore economico sta nelle clausole di conversione:

— valuation cap: un tetto alla valutazione a cui l’investitore converte, anche se il round successivo si chiude a un valore più alto;
— discount: uno sconto percentuale sul prezzo per quota del round che fa scattare la conversione, a compenso del rischio anticipato;
— MFN (most favoured nation): se la società emette in seguito strumenti simili a condizioni migliori, l’investitore può allinearsi;
— eventi di conversione: round qualificato (di solito con un importo minimo), cessione della società, quotazione, e una data ultima oltre la quale si converte comunque o, per il finanziamento, si rimborsa.

Cap e discount sono numeri che diluiscono i fondatori al momento della conversione: vanno simulati sulla tabella di capitalizzazione prima di firmare, con gli stessi criteri con cui si ragiona sul valore della società (vedi come si valuta un’azienda).

Il nodo della postergazione

Se lo strumento è un finanziamento e chi lo concede è socio, nella srl entra in gioco l’art. 2467 c.c.: il rimborso dei finanziamenti dei soci è postergato rispetto agli altri creditori quando sono stati concessi in una situazione di eccessivo squilibrio dell’indebitamento rispetto al patrimonio netto, o in una situazione finanziaria in cui sarebbe stato ragionevole un conferimento. Nelle startup, che per definizione bruciano cassa prima di generare ricavi, è uno scenario frequente. Per l’investitore significa che, se la società entra in crisi, il «prestito» vale come capitale: viene dopo tutti gli altri. Anche questo aspetto va letto nel contratto, insieme alla posizione dell’investitore che non è ancora socio.

Il fisco per l’investitore

La scelta dello strumento ha conseguenze fiscali diverse. Un finanziamento fruttifero genera interessi tassati in capo all’investitore e non è, in linea di principio, un investimento nel capitale. Un apporto definitivo a riserva, invece, è capitale di rischio e può accedere agli incentivi riservati a chi investe in startup innovative, alle condizioni previste: dal 2026 il quadro di questi incentivi è cambiato e va verificato caso per caso (lo trattiamo in agevolazioni fiscali per chi investe in startup). Anche la detrazione del 65% richiede adempimenti precisi, tra cui l’istanza che la società presenta sulla piattaforma ministeriale prima del versamento, e il mantenimento dell’investimento per il periodo minimo previsto.

Come scegliere

Per un pre-seed con pochi business angel che non vogliono diventare subito soci, il versamento in conto futuro aumento di capitale con clausole di conversione chiare è spesso la soluzione più lineare, e oggi la più leggibile anche sul piano fiscale. Il finanziamento convertibile ha senso quando l’investitore vuole una tutela in caso di mancata conversione, accettando però di essere un creditore postergato. Gli strumenti finanziari partecipativi sono utili quando servono diritti su misura o quando l’apporto non è denaro. In ogni caso statuto, delibere e contratto devono parlare la stessa lingua: è questo che trasforma un «SAFE» da modello americano in uno strumento che funziona in una srl italiana. La scelta va sempre fatta sui numeri del round e sulla composizione della compagine sociale.